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高华证券:中国的出口增长究竟有多快

2019-10-09 16:22:47 | 来源: 热菜

高华证券:中国的出口增长究竟有多快 2014-03-18 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

基本观点:中国的2月份贸易数据显示出口同比下降18%,创历史最大降幅。我们将在本文中探讨导致这一结果的两项主要干扰因素——春节的具体时点以及普遍存在的出口虚报问题(通过高报出口来辅助资金流入境内,从事“融资套利交易”)。我们在衡量出口增长时将这些差异剔除,得出的结果显示截至2013年的出口增长情况更为稳定,而且贸易顺差也低于未经调整的数据(不过,需要注意的是贸易数据还可能因为其它因素而偏高或偏低,但本文并不涉及)。

我们曾预计2月份贸易数据将表现十分疲弱(我们的预测为同比下降3%,而市场平均预测为同比增长7.5%,我们作此预测的原因将在下文中详述),但最终发布的贸易数据仍远低于我们悲观预期。2月份出口同比下降18%,创历史最大的百分比降幅。不过当月进口依然相当强劲,同比增长10%,导致2月份出现了过去十年来的第五次月度贸易逆差。

中国经济的观察人士知道需要对1-2月份数据进行一些特别的调整,因为需要考虑到中国农历新年假期对于工厂停工时间、消费者支出和其它重要经济活动所产生的影响。一个常用办法是对两个月数据求简单平均值;比如,1-2月份出口均值仅较去年同期下降了4%。另一个办法是,相应调整季调程序(如美国普查局所采用的X-12方法)以剔除不定期春节假期的影响;我们通过这种办法求得的季调后结果是2月份出口同比下降8%。无论具体采用哪个办法,它们都使得2月份出口的显著降幅收窄,明确无疑地显示出春节假期时点这一因素的确在1月份相对强劲和2月份相对疲软的数据表现背后起到了一定作用。

然而,近几年来还有一个因素也在一直干扰着贸易数据,且不仅仅限于1和2月份。那便是将资金引入境内、以利用境内-离岸大幅利差套利的强烈动机(参见图表1;图表2体现了人民币升值和贴现票据利率带来的收益,贴现票据是一种常见的套利投资标的)。至少有两个曾经有过实操过的做法可能会影响贸易数据。第一,国内出口商可能“高报出口”,为将更多外币兑换成人民币奠定基础(这种做法的另一个潜在动机是享受政府出口补贴)。第二个途径是大宗商品融资贸易——抵押大宗商品实物以换取外币信用证,并以此合法地将外币兑换成人民币(关于具体的操作方法请参见2013年5月22日发表的金属市场监测:抛出曲线球—中国融资铜交易可能结清)。

尽管这基本上是一种金融操作,但确实需要首先进口一批没有实际经济用途的大宗商品。我们将在下文中探讨第一种行为对出口数据的干扰作用,因为我们认为目前来看它对贸易数据有着最重要的影响。

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